CPI 通胀显著低于市场预期。虽然关键分项价格走势基本符合季节性，代表内需的核心通胀环比亦现小幅修复，但幅度仍不及市场预期。

结构特征有五：一是猪肉价格环比跌幅大幅收窄；二是蔬菜价格环比跌幅走阔，但符合季节性特征；三是核心通胀环比增速在服务分项带动下小幅反弹至季节性上沿位置，旅游和家庭服务是主要贡献项；四是核心商品价格在汽车价格拖累下表现疲弱；五是交通工具用燃料价格在国际油价驱动下转跌。若猪价持续探底且核心通胀水平未见进一步修复，二季度CPI 通胀将向0 逼近，不排除发生短暂通缩。

PPI 通胀基本符合市场预期，在去年同期基数快速走高影响下快速下行。从产业链看，上游商品价格通缩但下游需求温和扩张；从分项看，黑色、有色价格受基建、地产开工持续支撑，石油价格在国际油价带动下回落，煤炭价格则在保供稳价和季节变化双重影响下下行。受去年同期基数进一步走高影响，PPI 通胀将于二季度在-3.0%附近探底，年内或持续为负。

(资料图)

一、CPI 通胀：跌至1.0%以下

3 月CPI 同比增速0.7%（市场预期1.0%），较前值下行0.4pct。环比增速-0.3%，较前值回升0.2pct；核心CPI 同比增速0.7%，较前值下行0.1pct。环比增速0，较前值回升0.2pct。食品项通胀较前值回落0.2pct至2.4%，对CPI 通胀的拉动较前值回落0.1pct 至0.4pct；环比增速提升0.6pct 至-1.4%；非食品项通胀较前值回落0.3pct 至0.3%，对CPI 通胀的拉动较前值回落0.25pct 至0.25pct；环比较前值上行0.2pct 至0。

猪肉和鲜菜是本月食品价格主要拖累项，猪肉价格环比跌幅收窄至4.2%，符合猪周期走势；鲜菜价格环比跌幅走阔至7.2%，符合季节性特征。鲜果、鸡蛋、羊肉、牛肉价格环比涨幅小幅强于季节性，粮食、食用油则小幅低于季节性，奶类、水产品符合季节性特征。

核心通胀环比增速小幅强于季节性，主因在服务环比增速修复至季节性上沿位置0.1%，指向服务业需求已在扩张中。家庭服务、旅游和邮递服务价格环比增速均超出季节性水平，是服务通胀修复的主要贡献项。核心商品价格则在汽车价格拖累下表现疲弱，衣着、家用器具、药品等分项本月价格增速均符合或小幅强于季节性，但交通工具价格环比大跌1.6%，汽车库存高企导致的价格战是主要原因。国际油价转跌，交通工具用燃料项环比增速下行1.3pct 至-0.3%。

二、PPI 通胀：上游商品价格通缩，下游需求温和扩张3 月PPI 同比增速-2.5%（市场预期-2.3%），较前值下行1.1pct。环比增速0，持平前值；生产资料PPI 同比增速-3.4%，较前值下行1.4pct。环比增速0，较前值回落0.1pct；生活资料PPI 同比增速0.9%，较前值下行0.2pct。环比增速0，较前值上行0.3pct。

从产业链看，上中下游PPI 同比格局由递减转为递增，环比格局亦转为递增，上游环比跌幅走阔，中游环比转负，下游则环比转正，指向上游商品价格通缩但下游需求温和扩张。

分行业看，主要分项仅有色采选同比为正，煤炭采选、黑色采选、石油天然气开采同比均为负值，主因在去年同期基数偏高。黑色采选和有色采选环比涨幅略超对应大宗商品价格涨幅，指向基建、地产开工修复对上游价格持续构成支撑。石油天然气开采环比走势符合国际油价走势。保供稳价叠加季节变化，煤炭采选在煤价带动下环比下跌。

三、前瞻：CPI 通胀低位徘徊，PPI 通胀底部初现3 月CPI-PPI 通胀剪刀差走阔至3.2pct，PPI 通胀在基数影响下下跌较快。预计二季度CPI-PPI 通胀剪刀差基本走平，下游利润持续改善。

前瞻地看，2023 年上半年CPI 通胀或将持续低于1.0%，核心CPI环比动能中枢则将逐步超出季节性水平。PPI 通胀大概率于二季度触底，底部约为-3.0%。环比增速则将保持在0.1%附近。